Misuriamo il rischio della Grecia

Cellino Associati SIM, Cellino e Associati SIM
I rendimenti dei titoli greci sono molto allettanti, ma quanto si rischia a comperarli?

In questo articolo intendo offrire spunti di riflessione per chi vuole capire che relazione c’è tra rischio e rendimento.

Ho avuto modo di parlare il 18 febbraio scorso del tasso privo di rischio http://epsilon-intervallo-grande.blogspot.com/2010/02/la-grecia-e-lo-sconosciuto-conosciuto.html ed oggi posso aggiungere che, per definizione, chi offre ai creditori un tasso maggiore del risk free lo fa perché ha un merito di credito inferiore al massimo.

La teoria finanziaria dice (all’incirca) che la differenza tra il rendimento offerto ed il risk free è la misura della probabilità del fallimento dell’emittente.

Per esempio, se il tasso risk free in euro è l’1% annuo, chi offre il 4% ha una probabilità di fallire del 3% nei prossimi 12 mesi.

Su un portafoglio di 100 titoli non correlati che offrano il 4% l’investitore deve avere l’aspettativa che nei prossimi 12 mesi tre andranno in default.

Che situazione fotografa il mercato dei bond europei oggi, martedì 2/3/2010? Alle 14.30, ho rilevato questi dati



Ho scelto arbitrariamente due scadenze, (2012 e 2019) e alcuni emittenti.

Mediando i rendimenti della Bei e dell’OAT si può stimare il valore del risk free in euro. Per la prima scadenza questo vale intorno a 1,05%; per la seconda è circa 3.3%.

Visto che i rendimenti offerti dai titoli italiani non si discostano troppo dal risk free possiamo desumere che ad oggi non siamo considerati particolarmente a rischio default.

Alla Grecia viene invece assegnata una probabilità (annua) di fallimento stimabile sul (5.58-1.05)= 4.5% a breve e sul (5.7 – 3.3)= 2.4% a 9 anni.


Concludo ribadendo che
1) I calcoli effettuati sono approssimativi, quello che mi premeva era dare una percezione del fenomeno.
2) Un portafoglio reale composto da più titoli è correlato e pertanto non è possibile fare calcoli semplici per stimare il suo rischio globale: astenetevi dal fare stime sui vostri portafogli usando questo esempio come traccia.
3) Una vera diversificazione è un imperativo per tutti gli investitori.
4) Chi volesse comperare titoli greci deve controllarli quotidianamente perché ovviamente le notizie influiscono e i mercati tendono ad incorporarle molto velocemente.

La Grecia e lo “Sconosciuto – Conosciuto”

, Cellino Associati SIM, Cellino e Associati SIM
Nella vita, come anche in finanza, la certezza assoluta non esiste. Anche il “tasso privo di rischio” non è tale, poiché fa riferimento ad obbligazioni di un emittente di massima solvibilità: sebbene vi siano infime possibilità che questi fallisca, non sono pari a zero.

Ho appreso tempo fa che i militari, che professionalmente hanno necessità di affrontare l’ignoto, lo suddividono in “sconosciuto conosciuto” e “sconosciuto sconosciuto”: con il primo termine intendono una serie di possibilità che rientrano nel novero dell’esperienza; con il secondo si riferiscono ad eventi totalmente nuovi.

In campo finanziario il fallimento della Leheman Brothers è un caso limite della prima specie, poiché in linea teorica era possibile immaginarlo, ma, poiché avvenuto in coda ad una serie di eventi di segno opposto, era diventato sostanzialmente imprevedibile. L’attacco alle Torri Gemelle rientra invece nel secondo caso.

Contrariamente ai militari un gestore di patrimoni non si occupa di eventi del genere “sconosciuto sconosciuto”, perché imprevedibili e quindi non gestibili.
Non si allarmino i miei clienti però: questa considerazione non ci impedisce di avere un atteggiamento generico di grande prudenza nei confronti delle ricchezze che amministriamo.

Se non è possibile dare certezze ai clienti, almeno diamo loro chiarezza.

Il lavoro del gestore di patrimoni è “solo” quello di fare previsioni sulla scorta dei dati disponibili e di agire di armonicamente con le indicazioni “a priori” ottenute dal cliente.

Non solo, occorre far capire che cercare di anticipare un evento “sconosciuto sconosciuto” il più delle volte non riesce, e quindi nel lungo periodo fa perdere denaro.

Ciò nonostante chi lo coglie si assicura grande celebrità, un classico caso in cui si fa pagare ad altri la propria pubblicità.

Fin dall’inizio il consulente deve mettere in chiaro che gli effetti di certi eventi avversi non sono eliminabili e che il suo lavoro si limita all’ambito dello “sconosciuto conosciuto” e che la sua bravura sta nella regolazione dei rischi in funzione della capacità del cliente di sostenerli.

Concludo tornando rapidamente all’attualità. Credo che il salvataggio della Grecia sia una decisione politica per evitare uno “sconosciuto sconosciuto”.
Il default potrebbe rappresentare la "soluzione razionale" dell'economista classico, ma Leheman Brother è il caso recente più eclatante di come una decisione apparentemente sana “a tavolino” possa sfuggire di mano: il delicato equilibrio politico dei balcani e il rapporto tra Turchia e Grecia non consente manovre drastiche, specie in un momento di crisi economica come questo.